负债融资与企业价值研究(2)

　　三、负债融资与企业价值的关系
　　由于企业对资源的取得和管理效率上的差异性，使其在价值的表现上也显现出差异。而负债融资决策则是企业取得竞争优势，获得价值的重要战略手段之一。在企业进行负债融资决策时，如果以股东价值最大化为目标，则忽略了债权人和其他利益相关者的利益需求，以下分析负债融资与企业价值的关系即负债融资与企业价值的双向作用。
　　1、企业价值对负债融资的作用
　　（1）提高企业修正负债融资结构的主动性。在不同的利益相关者利益需求发生冲突之前进行事前预防，提前防止其对企业价值的损害。从负债融资理论可以看出，当企业经营不善引发股票价值下降时，外部干预机制将被启动，进而企业可能会被接管或破产，但是此时股东的利益已经受损。很明显，事前预防要比事后解决问题更有意义。在这种情况下，投资者们除了对诸如利润、现金流这样的指标比较关注之外，还会关注企业向资本市场和产品市场上传递的其他综合信息。另外，当企业的股权较为分散时，管理者会无法顾及股东的利益；而股权较为集中时且股份被机构投资者持有，企业运行出现问题时股东通过抛售股票撤资也是比较困难的。因此企业价值最大化可以引导负债融资结构趋向于主动预防危机的发生。
　　（2）关注企业内部治理机制和企业价值实现过程中的外部约束条件。核心竞争力理论的创始人之一普拉哈拉德认为，与竞争者的绩效差距、机会差距和适应能力差距是实现企业价值过程中所必须面对的三个互相联系的外部约束条件。在企业价值的实现与融资结构也同样存在着密切关系，要与竞争对手企业价值创造中取得优势地位，负债融资的决策和修正在资源的管理和价值创造过程中有着至关重要的作用。
　　2、债务融资理论对企业价值的影响
　　（1）负债融资优化提升企业价值。通过负债融资的优化降低融资成本，提升企业价值。由于不同的负债融资途径存在着融资成本的差异，不同的负债融资和股权融资组合会形成不同的融资结构同时也产生了融资成本的差别。从负债融资结构理论我们可以看出，债务利息率通常低于股票利息率，而且债务利息对企业来说具有抵税作用，从而负债融资成本会在一定程度上低于股权融资成本，但是债务融资又会产生破产成本，因此在一定范围内提高负债融资比例可以降低加权平均资本成本，提高筹资效率，起到对企业价值的提升作用。
　　（2）负债融资结构导向影响企业价值升降。企业选择不同的负债融资结构向市场传递了不同的信号，影响市场判断，进而影响企业市场价值。由前述融资理论可以看出，通常情况下管理者会在企业的股票市场价值高于实际价值时会倾向于采用债务融资，市场就可以判断公司发展前景良好，企业价值增加；相反情况企业则会更多的采用股权融资。也就是说较高的负债融资比率向外部投资者传递了企业经营状况良好信息，企业价值提升；相反企业价值下降。
　　（3）负债融资提高经营效率。由于债务资本的存在会给管理者带来经营压力，提高其管理积极性和经营效率，进而影响企业价值。相对于股权融资来说，债务融资需要在一定时间内偿还并且具有支付利息的压力。由于破产机制的存在，公司资不抵债的时候，债权人会要求清算或重组，管理者就会存在失业的风险，适当的负债融资会促使管理者提高经营效率。同时，由于债务利息的固定性，经营效率提高息税前利润增大时，每一元利润所应负担的利息也会降低，每股盈余增加，此时负债的杠杆作用也会影响到企业价值。但同时也要考虑到过度的负债融资会引发财务风险和破产风险所引起的企业价值下降。
　　（4）负债融资过于分散影响企业价值。选取不同的负债融资结构也就意味着企业的剩余索取权和控制权的不同，不同的企业治理结构效率会引起企业价值的变动。一定的融资模式会形成一定的债权结构、股权结构，这种公司剩余索取权、控制权以及集中度的选择会直接影响到企业的治理结构效率。负债融资结构的合理化则会直接映射到企业的所有权、控制权、经营权在不同利益主体之间的配置与分布的合理化上。例如负债融资过于分散时，"搭便车"现象的普遍存在可能引起股东对企业的监督和约束不力，引起企业价值下降。
　　四、结语
　　在负债融资结构方面，公司存在悖于优序融资理论的股权融资偏好，负债水平的提高不利于企业价值的提升；对于公司来说，采用流动负债的融资方式更有利于企业价值的提升，而非流动负债融资对企业价值的创造没有太大贡献；有息负债对企业价值的提升也贡献不大，没有发挥出有息负债的税盾作用。企业的融资结构问题并不是简单的财务问题，如果从战略角度以企业价值的提升为引导看待融资结构问题，融资结构决策就会促使企业主动将融资与投资、生产经营以及企业的核心资源组成一个有机体系，而合理的融资结构也会从融资成本、信号传递、激励机制、治理结构效率等方面促进企业价值的提升，更有助于其在与竞争对手的较量中取得优势，实现企业价值最大化的目标。
　　【参考文献】
　　[1]欧阳凌，欧阳令南，周红霞.股权"市场结构"、最优负债和非效率投资行为[J].财经研究，2005.06.
　　[2]江伟，沈艺峰.大股东控制、资产替代与债权人保护[J].财经研究，2005.12.