国有和民营上市公司并购绩效差异性分析(2)

　　根据以上的分析，可以构建上市公司并购绩效的多元回归分析模型。本研究拟以并购方上市公司连续三年的财务数据来分析并购绩效的影响及变化。因变量采用净资产收益率（ROE），自变量采用期末总资产、资产负债率、净利润增长率、第一大股东持股比例，并用虚拟变量来表示上市公司的国有或民营属性，得多元回归分析方程如下式所示：

　　ROEi=β0i+β1iln（TA）+β2iA/P+β3iNEG+β4iFSR+β5iGP+εi

　　其中：TA表示上一年期末总资产；A/P表示上一年期末的资产负债率；NEG表示净利润增长率；FSR表示第一大股东持股比例；GP是虚拟变量，取值为1时表示样本是国有企业，取值为0时表示样本是民营企业；ROE表示净资产收益率。

　　模型检验

　　本研究以2007年至2009年沪深股票市场上的上市公司股权收购事件作为研究对象，包括上市公司和非上市公司的股权收购，通过查阅招股说明书和上市公告书获取样本公司的上市信息，使用国泰君安数据库查询并购事件，使用新浪财经系统查询上市公司的财务数据。样本仅包括并购成功的上市公司，剔出了并购失败的上市公司，且仅包括现金收购的上市公司，剔出了无偿划拨、债转股、置换等并购方式的上市公司，共得到有效样本数据102份，其中，国有上市公司71份，民营上市公司31份，满足多元回归分析的基本数据要求。并购样本的行业分布如图1所示。

　　借助于有效样本数据，运用Eview软件对研究模型进行检验，得回归分析结果如表1所示。其中，ROE0表示并购方并购当年的净资产收益率，ROE1表示并购第一年的净资产收益率，ROE2表示并购第二年的净资产收益率。

　　结论

　　根据表1的检验结果，通过并购后连续三年的并购绩效影响因素的回归系数及其效应的综合性分析，可以得到如下研究结论：

　　国有上市企业的并购绩效明显小于或弱于民营企业的并购绩效，说明在我国资本市场上，民营企业的并购更富有成效。不过，随着时间的推移，民营企业与国有企业并购的优势差异逐渐减少。民营企业并购的短期效应较为明显，但从长期视角来看，国有企业的持续效应较强。民营企业并购资金的融资渠道较为狭隘，对于并购企业的长远发展可能存在约束。

　　公司并购绩效受到上年末总资产、资产负债率、净利润增长率和第一大股东持股比例的影响。综合三年的情况而言，年末总资产对并购绩效存在着正相关效应，资产负债率对并购绩效存在着负相关效应，净利润增长率对并购绩效存在着正相关效应，第一大股东持股比例对并购绩效的影响处于不确定状态。

　　公司并购是资本运作最为精细、敏感和复杂的手段，是资本市场关注的热点，能够代表资本市场的典型性运作机理和特征。由此可见，在我国资本市场上，民营资本的边际效率高于国有资本，客观上需要有限度地实施国有资本民营化，以达到二者边际收益的相等，否则将仍旧引发社会资本的浪费和社会资源配置的失当。

　　为了更为有效地促进我国资产市场的发展，相关机构应该倾向于对民营企业并购的支持，在《证券法》、《公司法》、《合同法》等法律政策上给予惠顾，并促进金融机构为民营企业的并购提供资金融通，放开民营企业并购国有企业的禁区，不能盲目地鼓励国有上市企业对民营上市企业的收购，应根据资本市场的固有规律来调整资本管理政策，制定出合理的资本流动引导策略。

　　参考文献：

　　1.李明星，张同建.我国企业公司治理评价实证研究[J].会计之友，2010（10）

　　2.刘良灿，张同建.我国上市企业公司治理评价体系经验性解析[J].会计之友，2011（1）